吉村 一男

早稲田大学ビジネススクールの鈴木一功教授が指摘しているように「MBOは個人投資家など少数株主の利益がもっとも損なわれやすいタイミングで実施されがち」。 投資家には「ディスポジション効果」がある。 つまり、投資家は後悔することを恐れ、プライドを保とうとするため、過去の株価の高値がオファー価格の重要な要因となる。 したがって、TOB価格を決定する際には、バリュエーションとは別に、浮動株式が上場以来、毎年どの価格帯でどれだけ売買があったか分析し、参照点（リファレンス・ポイント）を探る。 しかし、「しくじりMBO」では、これを十分に行っていないか、もしくは、はじめにTOB価格ありきであるケースであると思われる。 とりわけ、ファンドが関与するMBOは後者と思われるが、将来エグジットするには、TOB価格を抑えなければならず、難しい判断が求められる。

ネットフリックスは課金ビジネス。 その売上は広告ビジネスと同様、ユーザー数×ユーザー一人当たりの売上（ARM）。ただし、課金売上のほかに広告売上もある。 Netflix Fourth Quarter 2021 Earnings Interview（Letter to Shareholders）を見ると、 https://s22.q4cdn.com/959853165/files/doc_financials/2021/q4/FINAL-Q4-21-Shareholder-Letter.pdf 第４四半期の有料純加入者数は828万人。 アナリスト予測が819万人であったため、予想を下回った。 また、加入者数の増加率も減少傾向。 これは2015年以降で最も低い増加率という。 株価も急落。 しかし、メタほどではなかった。 理由は、将来キャッシュになるコンテンツへの投資を変わらぬ姿勢で行っているからかもしれない。 BSを見るとこれが分かる。 Cash and cash equivalentsは2020年末の＄8.20Billionが＄6.02Billionに減少。 一方、Content assets,netは2020年末の＄25.38Billionが＄30.91Billionに増加。Other non-current assetsも2020年末の＄3.17Billionが＄4.27Billionに増加。 特にContent assets,netは2015年末は＄2.90Billionしかなかったが、これがほぼ10倍になっている。 Long-term debtもOperating incomeの約2.4倍と借入余力もまだある。 成長市場であるゲーム事業（Night School）を買収し、自社IPをベースにしたゲームの開発もスタート。利用料金も米国とカナダで引き上げ。 総じて、自社コンテンツの制作に注力する姿勢は変わっていない。 一方、メタのBSからはそれが読み取れない。 https://s21.q4cdn.com/399680738/files/doc_financials/2021/q4/FB-12.31.2021-Exhibit-99.1-Final.pdf 総加入者数は約2億2200万人。 ディズニーは意識せざるを得ないが、課金ビジネス業界から目が離せない。

石原さん、本当にお疲れさまでした。 石原さんのことばが身に沁みます。 ＿＿＿ 人間の価値というのは「人と違うこと」だと思う。好きなことさせてやりゃいいんですよ。 情熱的に生きるということが、男らしく生きるということならば、それは自分の自我を通し、自分の個性的現実を貫き、社会的現実に屈しないという生き方だと思う。 人生に代行などありはしない。生きるということは、一人のものでしかない。誰も君に代われぬし、君も誰のために代われるものではないのだ。 人間は、とくに男は、ある時、自らの弱さをかまえて、死ぬほどつらい、いやむしろ死んだ方がましだと思うほどの辛さを味わうことが必ずある。人は同情をかざしていろいろ言ってくれても、最後は自分ひとりぎりぎりの選択をしなくてはならぬ人生の時があるものだ。それに勝っても負けても、それをくぐらなくては一人前の競争者、一人前の勝負師、一人前の男にはなり得ない。 もし、君が年老いて、過去を振り返るときが来たなら、危機は自分の人生を充実させた最も幸福な瞬間であったことに気づくだろう。

先日、MicrosoftがActivision Blizzardの買収を公表したが、今度はSonyがBungieを36億ドル（約4100億円）で買収することを公表した。 企業価値は、ROIC、成長、WACCで決まるが、成長の最大のドライバーは、高成長市場にポジショニングすること。 世界のゲーム市場は、2020年に1,778億ドル規模に達し、前年比23.1％増加、2023年には、2,000億ドルを超える見込み。 https://newzoo.com/products/reports/global-games-market-report/ また、世界のメタバース市場も、2020年の476.9億ドルから2028年には8289.5億ドルへと43.3％のCAGRで拡大すると予想。 https://www.emergenresearch.com/industry-report/metaverse-market 高成長市場のプレイヤーに対するM&Aは今後も続くだろう。

Saas企業の株価が下がっているのは、DCFバリュエーションで考えると分かりやすい。 DCFモデルは、予測期間のキャッシュフローの現在価値と継続期間のキャッシュフローの現在価値を合算したものを事業価値とする。Saas企業のような成長企業は、通常の企業と異なり、予想期間は投資フェーズであることが多いため、キャッシュ・フローが少ない、つまり、継続期間の高い成長率のキャッシュフローに依存している。 そのキャッシュフローは、WACCで割り引くが、金利が上昇すれば、これが高くなり、現在価値が低くなる。 成長企業は、継続期間の成長率の高いキャッシュフローに依存しているため、通常の企業より現在価値が低くなる。 これがSaas企業の株価が下がる原因の一つ。 Saas企業は、長期で考えたほうがいいかもしれない。